Rallonger ou ne pas rallonger la duration, telle est la question qui taraude les investisseurs obligataires. Autrement dit, est-ce mieux de prendre un risque de taux ou un risque de réinvestissement à l’heure actuelle? Le premier peut amener des pertes importantes. 2022 est la meilleure des illustrations: la brutale remontée des rendements obligataires a généré une perte de 12% pour les emprunts du Trésor américain. Un chiffre global qui masque des disparités massives: -5,5% pour les maturités de 1-5 ans mais... -25% pour les maturités 10-20 ans.
Dit autrement, le risque de taux implique une probabilité de perte. Le risque de réinvestissement s’estime quant à lui avec une probabilité de manque à gagner. C’est ce risque qui a pénalisé les investisseurs obligataires durant une décennie: devoir réinvestir des obligations arrivées à échéance à des rendements toujours plus bas puis négatifs.
« Le risque de taux implique une probabilité de perte. Le risque de réinvestissement s'estime quant à lui avec une probabilité de manque à gagner. » Le choix dans la prise de risque va dépendre du scénario de l’investisseur pour l’année à venir: récession ou non, maîtrise de l’inflation ou non, fin de cycle de hausse de taux ou non. L’évolution de la courbe des taux américains en juin signale les craintes d’une récession avec une maîtrise de l’inflation et la fin du cycle de hausse de taux. La courbe a continué de s’inverser et la maturité 10 ans rémunère désormais 1% de moins que celle à 2 ans (3,75% contre 4,75%).
Au début du mois de juin l’inversion n’était que de 0,75%. Un signal du marché qui estime que la probabilité de nouvelles hausses de taux aux Etats-Unis s’éloigne: non seulement elle n’est plus que de 25% pour cet automne mais elle atteint déjà 50% pour... une baisse en janvier! Un scénario qui plaide pour l’achat de duration et qui implique également de devoir prendre un risque moins bien rémunéré: acheter une obligation avec une maturité de 2 ans rapporte tout de même 1% de plus qu’une obligation de maturité 10 ans.
Voir cela comme un «manque à gagner» est tentant mais c’est une vue court-termiste, car dans deux ans, rien ne permet de dire que les investisseurs pourront réinvestir à ce niveau, ni même au niveau des maturités actuelles à 10 ans. Cela étant, il reste difficile de ne pas voir cela comme un manque à gagner. C’est pour cela que de nombreux investisseurs favorisent les emprunts de société de qualité qui rémunèrent davantage que les emprunts d’Etat. Les emprunts de catégorie investissement de maturité 7-10 ans rémunèrent en moyenne 5,30%, soit bien davantage que le 10 ans Trésor (3,75%) et même que le 2 ans Trésor (4,75%). Un calcul fait également par les émetteurs obligataires qui savent que la demande est au rendez-vous.
Entre la dernière réunion de la Réserve fédérale (Fed), le 15 juin, et le 21 juin, plus de 16,7 milliards de dollars ont été émis sur des maturités 7 ans et plus à travers 74 emprunts. Le segment 10 ans à 20 ans représente 60% du montant émis et les sociétés financières se sont taillé la part du lion avec plus de 50%. Une aubaine pour les investisseurs prêts à rallonger la duration et qui se souviennent davantage de la dernière décennie que de la dernière année et se disent qu’un tiens vaut mieux que deux tu l’auras.
