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S’il te plaît dessine-moi un coupon

L'Agefi, 13 juin 2016 - Peu auraient pu imaginer l’enfoncement des courbes obligataires en zone négative. Le 10 ans suisse a pourtant passé plus de temps en territoire négatif depuis le 15 janvier 2015.

« L’imagination est plus importante que la connaissance car la connaissance est limitée… tandis que l’imagination engendre le monde entier ». Cette citation d’Albert Einstein illustre la situation dans laquelle se trouvent les marchés obligataires. Alors que quelques années auparavant, les spécialistes débattaient de possibles taux d’intérêt négatifs et de leurs conséquences comme d’une vue de l’esprit, peu auraient imaginé voir des courbes entières s’enfoncer en territoire négatif. Le rendement de l’échéance à 10 ans de la Confédération (Conf) nous en avait pourtant donné un avant-goût dans la foulée de l’abandon du taux plancher par la BNS le 15 janvier 2015.

 De là à imaginer que ce type de configuration deviendrait monnaie courante, le pas était d’importance. Et pourtant. Depuis cette date charnière, le rendement du 10 ans Conf a passé plus de temps en territoire négatif que positif ! De nouveaux records ont été battus et d’autres courbes gouvernementales, comme celle de l’Allemagne ou du Japon, emboîtent le pas à la courbe suisse. Alors que le rendement du 10 ans Confédération est passé au-dessous de -0.46%, le rendement de son homologue allemand s’approche inéluctablement de la frontière, plus si psychologique que cela, du 0% à 0.026%.

Le placement d’un nouvel emprunt Confédération à 13 ans le 8 juin illustre le sentiment de marché: un 0 coupon émis à 103 et remboursé dans 13 ans à… 100 ! Cet emprunt ne donnera non seulement aucun revenu mais il sera remboursé en dessous de son prix d’émission. Il s’est malgré cela placé (Chf 308mios) mais son prix s’est déjà apprécié et pourrait, 48 heures après son lancement, être vendu à 103.64. La Suisse n’est pas le premier Etat à avoir émis un 0 coupon en dessus de la parité, les Pays Bas, l’Allemagne et la France ont récemment lancé de tels emprunts. C'est en revanche la première fois qu’une maturité aussi longue voit le jour pour ce type d’obligation.

Arbitrer du cash péjoré de -0.75% pour une telle obligation peut faire du sens si l’on sait que l’on ne conservera pas la position jusqu’à maturité. Cela implique d’avoir suffisamment confiance dans sa capacité à gérer le timing de sortie ainsi que dans la profondeur de marché. Et au vu des distorsions actuelles et du manque de liquidité du marché obligataire suisse, il faut une imagination solide pour visualiser ces conditions idéales. Finalement en terme de nouvelles émissions et alors que la BCE débutait ses achats d’obligations d’entreprise ce mercredi, la frénésie tant anticipée sur le primaire s’est fait quelque peu attendre. Il semble que les émetteurs aient « attendu pour voir » les éventuels effets induits par l’action de la BCE. Mentionnons tout de même Air Liquide, Vonovia, QNB ou Stora Enso en EUR et Under Armor, John Deere ou Hyundai en USD.

Par Catherine Reichlin, Responsable Recherche Financière, Mirabaud & Cie. Paru dans L'Agefi le 13 juin 2016.

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